해자가 총마진보다 중요하다: 재검토판

1 day ago 4

AI 시대 이후 방어력(해자, Moat) 의 중요성이 더욱 커지며, 높은 총마진(Gross Margin) 만으로 기업의 질을 판단하기 어려워진 흐름이 나타남
기존의 네트워크 효과·규모의 경제·브랜드·전환 비용·독자 기술/데이터는 여전히 가장 강력한 모트로 작동하며, 대표 사례로 ChatGPT·Waymo·Flock Safety·Anduril이 등장
AI 도구로 제품 개발 속도가 빨라져 모멘텀 확보가 모트 구축의 전제 조건으로 부각됨
높은 총이익률이 오히려 AI 기능 부족의 신호일 수 있어 지표 해석 방식이 변하고 있음
미래의 유망 기업은 빠른 실행력으로 사랑받는 제품을 만들고, 그 위에 지속 가능한 모트를 쌓는 방향으로 움직일 것으로 보임

2020년의 원문을 현재에 맞게 재검토

총이익률 중심 사고의 문제

2019~2020년 동안 높은 총마진 기업만이 시장의 관심을 받는 양극화 현상이 나타남
- 높은 총마진은 성장과 제품 개발에 투자할 수 있는 여유를 제공
- 높은 총마진은 높은 현금흐름 마진으로 이어지는 경향이 있으며, "런웨이가 얼마나 남았는가"가 핵심 질문이 된 시대에 현금이 가장 중요
- 높은 총마진 기업은 일반적으로 낮은 총마진 기업보다 높은 매출 배수(revenue multiple) 를 받음
그러나 기업 가치의 본질은 방어가능성(Defensibility) 이며, 방어가능성은 해자(Moat) 에서 비롯됨
- 높은 총마진은 해자의 반영일 수 있지만, 그 자체가 해자는 아님
- 낮은 총마진 기업의 경우 영업·마케팅이나 R&D에 투자할 여유가 적으므로, 해자에 더욱 집중해야 함
낮은 총마진에도 강력한 모트가 있으면 장기적으로 높은 현금흐름 창출이 가능함
- Apple의 총마진은 38% 로 많은 소프트웨어 기업의 절반 수준이지만, 주요 거래소에서 가장 높은 가치를 가진 기업 중 하나
- Walmart, Home Depot, Disney, Netflix, Nike, Starbucks, Raytheon, Lockheed Martin 등 가장 가치 있는 기업들 중 다수가 낮은 총마진 보유
- 차세대 아이코닉 기업들은 더 기술 기반(tech-enabled) 이겠지만, 전통 소프트웨어보다 낮은 총마진을 가질 가능성 높음

해자의 네 가지 유형

네 가지 대표적 모트로 규모의 경제·차별화된 기술·네트워크 효과·직접 브랜드 파워를 꼽을 수 있음
1. Economies of Scale (규모의 경제)
- 생산 증가에 따른 비용 우위를 의미
- Amazon의 물류 네트워크가 대표적 사례이며, Carvana의 차량 정비 네트워크도 경쟁사 대비 낮은 비용으로 차량 관리 가능
- 핵심 질문: 단위당 비용이 경쟁사보다 방어가능하게 낮은가?
- 초기 및 성장 단계 스타트업이 이런 규모를 달성하기는 매우 드묾
- 대안적 질문: 단위당 비용이 개선되면서 유닛 이코노믹스가 악화되지 않는가?
  - 예: 유료 광고로 볼륨을 늘려 규모 이점을 얻을 수 있지만, 과도한 광고비로 유닛 이코노믹스가 적자가 될 수 있음
- 규모의 경제 징후: 공급자 및/또는 구매자에 대한 협상력 확보 경로가 명확한지 여부
- Spotify 사례: 역사적으로 음악 레이블이 스트리밍 서비스에 특정 조건을 요구했지만, Spotify의 대규모 사용자 기반이 점유율을 계속 높이면 협상 구도가 역전되어 경쟁 대비 의미 있는 차별화된 경제성 확보 가능
2. Meaningfully Differentiated Technology (의미 있는 기술적 차별성)
- 대부분의 기업이 차별화된 기술을 보유했다고 믿지만, 진정한 해자가 되려면 중요한 방식으로 차별화되어야 함
- 차별화된 기술은 프리미엄 가격 책정과 낮은 영업·마케팅 비용(제품이 "스스로 판매됨")을 가능하게 함
- 열등한 기술 솔루션으로 전환하는 데 인지된 전환비용이 있어 고객 락인이 높아짐
- 해자 지표 1: 수년간 우위를 보호할 수 있는 지적재산권(특허 등) 보유 여부
- 해자 지표 2: 가격결정력(Pricing Power) - 고객이 다른 제품보다 더 높은 가격을 기꺼이 지불하는지 여부
- 고객 인터뷰를 통한 확인: 고객이 "아무도 귀사의 제품을 따라올 수 없다", "더 높은 가격도 지불할 의향이 있다", "귀사처럼 계속 개발할 역량을 가진 곳이 없다"고 말하는지 여부
- Anduril 사례: 정부 관계자들이 Anduril을 선택하는 이유는 센서 퓨전 및 머신 비전 플랫폼이 다른 방산업체와 달리 유사 기술 구축 인재를 채용·유지할 가능성이 낮기 때문
3. Network Effects (네트워크 효과)
- 제품이나 서비스가 사용자가 늘어날수록 더 가치 있어지는 현상으로, 성장에 플라이휠 효과 발생
- 낮은 총마진에도 불구하고 Lyft, Uber 등 인터넷 마켓플레이스들이 네트워크 효과를 활용해 유기적 성장, 전환비용 증가, 규모 있는 비즈니스 구축
- 네트워크 효과 지표 1: 사용자 수 증가에 따라 인게이지먼트(예: DAU/MAU)가 개선되는지 여부
- 네트워크 효과 지표 2: 공급과 수요 양측에서 지갑 점유율의 유기적 성장 발생 여부
- 식료품 및 레스토랑 배달 스타트업에서 밀집 시장일수록 소비자 인게이지먼트와 달러 리텐션이 높음
- 네트워크 효과가 자리 잡으면 시간 대비 매출이 기하급수적으로 증가하는 패턴이 나타남
4. Direct Brand Power (강력한 브랜드)
- 아웃바운드 세일즈나 유료 마케팅에 쓸 수 있는 매출 비중이 적은 것을 강력한 브랜드로 상쇄 가능
- 강력한 브랜드는 입소문 추천, 컬트적 팔로잉, 직접 트래픽을 확보
- LaCroix, Hint Water, Bevi 사례: 입소문이 빠르게 퍼져 모든 사무실 주방에 구비 필수품이 됨
- 브랜드 구축에는 시간, 집중, 자금이 필요하지만 장기적으로 가치 있고 미래에도 효과 발휘
- 브랜드 파워 지표 1: 유기적·직접 트래픽 증가 - 시간이 지남에 따라 유료가 아닌 유기적/직접 채널에서 오는 트래픽과 매출 비중이 증가하는지 여부
  - 무료 채널 활용은 비싼 고객 획득 채널(Google, Facebook)에 대한 의존도를 낮춤
- 브랜드 파워 지표 2: 고객획득비용(CAC) 감소 - 각 고객 획득 비용이 하락하거나 유지되는지 여부
  - 유기적 트래픽 증가와 함께 유료 CAC가 유지/하락하면 블렌디드 CAC 감소
  - 스타트업 초기에는 CAC가 상승하는 것이 일반적이나, 강력한 브랜드가 입소문을 유도하면 제품-시장 적합성 달성 후 CAC가 다시 하락

AI 시대의 변화

AI 시대에도 네트워크 효과, 규모의 경제, 브랜드, 높은 전환비용, 독점 기술/데이터가 여전히 해자의 골드 스탠다드
OpenAI의 ChatGPT는 소비자에게 AI와 동의어가 된 브랜드를 확립하고, 메모리·통합·협업을 통해 네트워크 효과 구축 중
Waymo, Flock Safety, Anduril은 복제하기 어려운 차별화된 기술과 IP 구축
AI 시대에 두 가지 변화 발생:
1. 기업들이 그 어느 때보다 빠르게 실행할 수 있어 모멘텀 확보가 그 어느 때보다 중요
2. 모멘텀 자체는 해자가 아니지만, 해자를 구축할 권리를 획득하게 해줌
총마진에 대한 과도한 집중의 위험이 오늘날 더욱 커짐: 높은 총마진이 오히려 제품에 AI를 사용하지 않고 있음을 시사할 수 있어, 과거와 같은 시그널이 아닐 수 있음
오늘날 최고의 기업들은 사람들이 사용하고 사랑하는 제품을 빠르게 구축할 것으로 예상