원전 시공사 밸류에이션, 제대로 따져보려면…

우리는 왜 지금 원전 시공사에 주목하는가. 원전 수요가 늘어날 것이라는 기대만으로 설명되지 않는다. 더 본질적인 이유는 앞으로 커질 건설 수요에 비해 이를 수행할 수 있는 시공사 풀이 극도로 제한돼 있기 때문이다. 수주산업은 공급 측 역량이 희소할 때 비로소 가격 결정력과 수익성이 공급자에게 넘어간다. 지금의 원전 시장이 바로 그 초입에 들어섰다고 판단한다.

특히 미국은 세계 최대 전력 수요 증가가 예상되는 지역이며, 그 중심에는 데이터센터가 있다. 인공지능(AI) 인프라 확대가 전력 수요를 밀어 올리는 상황에서 원전은 다시 중요한 선택지로 떠오르고 있다. 그러나 수요가 아무리 커도 그것을 원전 프로젝트로 전환할 수 있는 자국 설계·조달·시공(EPC) 실행 풀은 매우 제한적이었다. 결국 미국 원전 확대는 외부 파트너의 보완이 필요한 구조에 가깝다.

이 맥락에서 과거 LNG 액화플랜트 시장은 중요한 비교 사례가 된다. LNG 시장이 커지던 시기, 액화플랜트 EPC는 결코 누구에게나 열려 있는 시장이 아니었다. 소수의 EPC와 라이선스 업체가 반복적으로 수주를 나눠 가졌고, 발주처 역시 검증되지 않은 신규 업체에 수조원짜리 장기 프로젝트를 맡길 수 없었다. 결국 시장은 자연스럽게 과점 구조로 굳어졌다. 중요한 것은 이 폐쇄성이 단순히 진입장벽으로 끝나지 않았다는 점이다. 그 구조는 수익성의 차이로 이어졌고, 다시 밸류에이션의 차이로 확장됐다.

원전 시장도 다르지 않다. 계획은 많아지고 있지만 최근 해외 대형 원전을 완공하며 시공 능력을 입증한 업체는 많지 않다.

그런 점에서 국내 건설사들이 바라카 원전을 통해 해외 원전 시공 역량을 현실에서 증명했다는 점은 결코 가볍지 않다. 그러므로 지금은 검증된 역량이 수요 확대 국면에서 얼마나 높은 가치로 재평가될지를 따져봐야 하는 시점이라고 판단한다.

조정현 IBK투자증권 연구원