신성장 사업 M&A ‘언아웃(Earn-out)’, 독(毒)이 되지 않으려면 [바른 컴플라이언스리포트]

최근 미국 델라웨어주 형평법원은 크래프톤의 자회사 ‘언노운월즈’ 경영진이 ‘크래프톤’을 상대로 제기한 소송에서 크래프톤이 자회사 경영진을 부당하게 해고했다고 판결했다. 이 판례는 크래프톤 최고경영진이 자회사 대표를 해고하기 위해 챗지피티(ChatGPT)를 사용한 대화 내용이 미국 디스커버리(Discovery) 제도로 드러나면서, 생성형 AI와의 대화는 변호사와 고객 간 비밀유지특권(Attorney-Client Privilege) 보호 대상이 아니라는 점으로 주목받았다.

그러나 실무적으로 더 주목할 쟁점은 이 분쟁이 크래프톤이 언노운월즈를 인수하며 체결한 성과연동 대금조정 조항, 이른바 ‘언아웃(Earn-out)’ 조항에서 비롯되었다는 점이다. 언아웃 조항은 M&A 거래에서 특정 마일스톤이나 조건 달성을 전제로 주식매매대금을 사후에 추가 지급하는 계약 조항을 말한다. 이는 영미권에서 유래되어 우리나라 보다는 미국에서 더 활발하게 사용되고 있지만, 국내에서도 특히 신성장 사업 분야 투자의 경우 해당 조항의 검토를 문의하는 경우가 있다.

스타트업 등 신성장 기업을 인수하려는 투자자는 기계 장치와 같은 유형자산 보다는 CEO 등 핵심인력들의 지식과 비전에 관심이 있는 경우가 많다. 따라서 가치평가 단계에서 매각 기업은 높은 미래 가치를 주장하는 반면 인수자는 불확실성을 이유로 낮은 가격을 제시하며 대립하게 된다. 결국 언아웃은 신성장 산업 투자에서 이러한 시각 차이를 보완해 거래를 성사시킬 수 있는 매력적인 수단이 된다.

언아웃 설계시 한국형 컴플라이언스 리스크의 덫 주의해야

실무에서 언아웃 조항을 설계할 때에는 매출액, 영업이익 등 산출 지표 기준을 명확히 정하고 평가기간, 가액결정, 지급방법 등을 상세히 규정한다. 나아가 목표 달성을 위한 매수인의 합리적 노력의무의 기준도 정교하게 설계한다. 그러나 이러한 노력에도 불구하고 지표에 대한 해석 차이, 조건 달성 방해 행위를 둘러싼 시비, 크래프톤 사례와 같이 언아웃 박탈을 목적으로 한 인력 부당 해고 논란, 인수 후 사업 환경 변화에 따른 피벗(Pivot) 등 다양한 변수가 법적 공방으로 이어질 위험은 여전히 존재한다.

더구나 국내 환경에서는 언아웃 조항으로 인해 자칫 특정 주주나 경영진에 대한 차등적 경제적 귀속 구조가 문제시되어 상법 상 주주평등의 원칙 위반이나 이해상충이 문제될 가능성이 있다. 또한 자본시장법상의 공시 문제, 미공개정보 이용 등과 관련된 다양한 컴플라이언스 리스크에 직면할 수 있고 세법상 인식 시점의 문제나 회계상 부채 재평가 등 이슈도 발생할 수 있다. 이러니 불분명한 영역으로 인한 분쟁 발생 가능성을 예방하는 것에 상당한 노력을 투여하는 변호사의 입장에서는 언아웃 조항은 상당히 조심스럽고 까다로운 영역이 아닐 수 없다.

신성장 산업 M&A 선제적 준법 통제를 위한 구조 설계 필요

이러한 이유로 신성장 산업 투자에서는 매매대금 사후조정을 고려하기 전에 경영진의 성과 유인을 유지하면서도 법적 불확실성을 줄이는 구조를 잘 구상하는 것이 필요하다. 예를 들어 단계적 지분 취득, 양도제한조건부주식(RSU), 성과보상형 인센티브와의 연계, 상환전환우선주(RCPS), 전환사채 등 기반의 투자 구조 등을 활용하면 동일한 경제적 효과를 달성하면서도 컴플라이언스 리스크를 사전에 관리하고 분쟁 가능성을 상당 부분 완화할 수 있다. 결국 신성장 산업 M&A의 가격 결정에서 중요한 것은 단순히 높은 기업 가치에 합의하는 것이 아니라, 불확실한 미래 성과를 어떠한 법적 구조 안에서 배분할 것인지에 대한 정교한 설계 역량이라고 할 수 있을 것이다.

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