[마켓칼럼] "풍산, 나홀로 저평가…인적분할 시 기업가치 두 배 뛴다"

※한경 마켓PRO 텔레그램을 구독하시면 프리미엄 투자 콘텐츠를 보다 편리하게 볼 수 있습니다. 텔레그램에서 ‘마켓PRO’를 검색하면 가입할 수 있습니다.

이재광 NH투자증권 리서치본부 수석연구원

풍산의 실적이 3년 사이 눈에 띄게 늘었다. 지난해 방위사업 부문 매출이 1조2610억원, 영업이익은 2530억원(영업이익률 20%)을 기록했다. 2021년 매출(7960억원)과 영업이익(890억원) 대비 각각 58.4%, 183.2% 늘어난 수치다. 이 기간 영업이익률은 두 배 가까이 급증했다.

시가총액이 6조~7조원대에 달하는 LIG넥스원(2024년 영업이익 2310억원)과 한화시스템(1690억원)보다도 높은 영업이익 규모다. 풍산의 시가총액은 1조5000억원대다.

K9 자주포 등에 쓰이는 대구경 포탄 수출이 실적을 이끌었다. 풍산의 방위사업 부문 수출은 2021년 3690억원에서 지난해 7110억원으로 급증했다. 폴란드 수출 비중이 높았다. 수주 규모만 8160억원에 달한다.

풍산의 기업가치는 다른 방산 기업에 비해 저평가됐단 분석이 나온다. 방위사업 부문이 실적 성장을 이끌고 있지만 주력 사업은 구리 가공업이기 때문이다. 국내외 방산기업의 주가수익비율(PER)은 최소 20배 이상이지만 풍산의 PER은 7배 수준에 불과하다. 회사 내 이질적인 두 사업 부문이 공존하면서 벌어진 일이다.

풍산의 방위사업 부문이 전체 영업이익(3년간 평균)에서 차지하는 비중은 74%이다. 올해 역시 방위사업 부문의 비중이 70~80%로 예상되지만 밸류에이션 재평가는 여전히 어렵다는 의견이 나온다.

그렇다고 방법이 없는 것은 아니다. 선진 자본시장에선 이런 경우 인적분할을 통해 기업가치를 끌어올린다. 풍산도 충분히 인적분할이 가능하다고 본다. 풍산의 지배구조는 류진 회장 외 특수관계인(지분율 49%)→풍산홀딩스(38%)→풍산으로 이어진다. 이미 지주회사 체제를 갖춘 만큼 분할을 하더라도 경영권엔 영향을 주지 않을 전망이다.

주주가치 향상뿐만 아니라 사업 경쟁력을 높이기 위해선 분할이 꼭 필요하다고 본다. 하나의 기업에서 성격이 상이한 사업을 동시에 영위하게 되면 사업을 고도화하는 데 한계가 있다. 풍산이 만약 인적분할을 추진한다면 기업가치는 현재보다 최소 두 배 이상 뛸 것으로 본다.