[단독] '저가 합병' 막는다…상장사 합병에 '주가 대신 공정가액' 적용

상장사가 합병할 때 주가뿐 아니라 자산가치와 수익가치 등을 반영해 합병가액을 산정하도록 하는 자본시장법 개정안이 국회 정무위원회 소위원회를 통과했다. 합병가액이 순자산가치보다 낮을 경우 순자산가치를 하한선으로 삼도록 한 것이 핵심이다. 회사 본질가치는 높은데 저평가된 주가를 기준으로 합병이 이뤄져 소액주주가 손해를 보는 일을 막겠다는 취지다.

합병가액, 시가 산식 대신 공정평가로

국회 정무위원회는 12일 법안심사제1소위원회를 열고 이 같은 내용의 자본시장법 개정안을 의결했다. 소위는 이강일 더불어민주당 의원안과 김현정 민주당 의원안 등 관련 법안을 병합 심사한 뒤, 현행 시가 중심 산정 방식을 손보는 내용의 정무위 대안을 마련하기로 했다. 정무위는 오는 14일 전체회의에서 개정안을 의결한 뒤 법제사법위원회 심사를 거쳐 본회의에 상정할 예정이다.

현행 자본시장 제도에서 상장사 합병가액은 대개 주가를 기준으로 산정된다. 일정 기간의 주가를 평균해 합병가액을 정하는 방식이다. 시장에서 형성된 가격을 반영한다는 장점이 있지만 주가가 기업의 내재가치를 제대로 반영하지 못하면 해당 회사 주주는 낮은 합병비율을 받아들여야 한다.

이 같은 문제는 주로 대기업 계열사 간 합병이나 사업 재편 과정에서 불거져 왔다. 합병비율에 따라 지배주주와 일반주주 간 이해가 엇갈릴 수 있어서다. 삼성물산과 제일모직 합병, 두산로보틱스와 두산밥캣 합병 추진, SK이노베이션과 SK E&S 합병 등 굵직한 거래 때마다 시장에서는 저평가된 주가를 기준으로 합병비율이 정해져 소액주주 이익이 훼손되는 것 아니냐는 논란이 반복됐다.

개정안은 이런 문제를 줄이기 위해 합병가액 산정 때 시장가격뿐 아니라 자산가치와 수익가치 등을 함께 고려하도록 했다. 주식시장에서 형성된 가격만으로 합병비율을 정하지 않고, 회사가 보유한 순자산과 향후 벌어들일 이익 등을 종합 반영해 기업가치를 평가하도록 한 것이다. 주가가 장기간 저평가돼 있더라도 장부상 순자산보다 낮은 가격에 합병하는 것을 막겠다는 취지다.

공시와 외부평가 절차도 강화될 전망이다. 개정안에는 합병가액 산정 과정에서 외부 전문평가기관의 평가를 거치고, 평가보고서와 이사회 의견서를 공시하도록 하는 방안이 담겼다. 합병가액이 어떻게 산정됐는지, 이사회가 해당 합병비율을 왜 타당하다고 판단했는지를 시장에 공개해 주주들이 거래의 합리성을 따질 수 있도록 하겠다는 것이다.

M&A·구조조정 위축 우려도

쟁점이 됐던 일부 조항은 대안에서 빠졌다. 불공정한 합병가액으로 투자자가 손해를 입었을 때 회사의 손해배상 책임을 강화하는 내용과 최대주주 및 특수관계인을 제외한 소수주주 의결권 행사 방안 등은 주주평등 원칙에 어긋나고 기업 합병을 과도하게 제약할 수 있다는 우려가 제기되며 보류됐다.

정무위는 우선 합병가액 산정 체계 자체를 바꾸는 큰 틀의 제도 개편부터 추진하고, 손해배상 책임 확대와 소수주주 의결권 강화 방안은 추가 논의를 이어갈 것으로 보인다.

경제계와 자본시장 업계에서는 합병가액 산정 방식이 바뀌면 기업 인수합병(M&A)과 구조조정 부담이 커질 수 있다는 우려도 나온다. 공정가액 산정 과정에서 외부 평가와 미래 실적 전망이 중요해지는 만큼 평가 결과를 둘러싼 이견과 분쟁 가능성이 높아질 수 있어서다. 성장기업이나 적자기업처럼 시장가치와 자산가치, 수익가치가 크게 엇갈리는 기업일수록 논란이 커질 수 있다는 지적이다.

기업 입장에서는 합병에 드는 시간과 비용도 늘어날 전망이다. 외부평가와 공시 부담이 커지고, 합병비율을 둘러싼 주주 반발이나 소송 리스크도 확대될 수 있다. 계열사 재편이나 지배구조 개편을 추진하는 기업의 셈법이 한층 까다로워질 것이라는 관측이 나온다.

하지은 기자 hazzys@hankyung.com